期货公式？李祥林：CDS的突破在于判断依据，而非违约

李祥林取得突破性进展

李祥林，上世纪60年代出生在中国农村，成绩优异，获得了南开大学的经济学硕士学位，后来去美国留学，获得魁北克拉瓦尔大学的MBA学位。在此之后他继续深造，先后获得了加拿大滑铁卢大学的精算学硕士学位和统计学博士学位。1997年他在加拿大帝国商业银行开始了他的金融职业生涯，后来就职于巴克莱资本，并在2004年负责重建其数量分析小组。

李祥林的学术背景在华尔街的精英中非常典型。由于从事学术研究的收入远不如华尔街投行和对冲基金给出的薪水高期货公式，从上世纪80年代开始，大量数理背景的高级人才进入华尔街，从事金融衍生工具的创造、定价和套利。

此时巧合的是，在摩根大通工作的李祥林在《固定收益杂志》上发表了一份名为“论违约相关性：相依函数方法”的论文。论文以相对简单的数学方法（当然是相对华尔街精英人士的水平来说），不用参考历史违约数据，而是使用了一种金融衍生产品——信用违约互换（CDS）的市场价格数据作为判断违约相关性的依据。

如果你是一个投资者，你可以选择直接把钱借给借款者，也可以选择向贷款者卖出CDS产品。它相当于对贷出的款项进行一种保险，以防借款者出现违约情况。这两种方法都可以收取固定的收益——利息或者是保费。两者收益接近，但由于针对同一个借款者可以售出无限个CDS，CDS产品的供应并不受限于债券发行的数量期货公式，所以处于开创阶段的CDS市场以异乎寻常的速度增长期货公式，所向披靡，规模大大超过了作为其基础资产的债券市场。

当一种CDS的价格上涨，这表明其标的资产违约的可能性上升。李祥林的突破在于，他不去浪费时间等待搜集足够的实际违约数据，因为实际违约在现实中比较少，取而代之，他利用CDS市场的历史数据作为判断依据。假设有两个借款者，我们很难通过他们过去实际违约的情况来计算他们的违约相关性，因为或许他们过去没有违约过。但我们可以通过观察针对这两位借款者的CDS的历史价格变化，如果走势较为一致，那么可以证明他们的相关性较大。李祥林利用这种价格走势的相关性作为“捷径”，假设了金融市场，这里特别是CDS市场，能够正确地对违约的可能做出相应的价格反映。

这是对一个复杂问题进行的巧妙简单化。而且李祥林不仅仅简化了相关性的计算，他还决定完全不考虑资产池中的各个贷款之间复杂的关系变化。例如，如果资产池中的贷款数目增加，会发生什么变化？如果你将负相关性的贷款和正相关性的贷款组合放在一起，整个资产池的风险又如何变化？他说，都不用管这些。我们只用管一个最终的相关性数据期货公式，一个简单明了的数据就代表所有我们需要考虑的东西。

这一发明使市场迅速发展

这一公式的发明对资产证券化市场具有闪电效应。有了这一风险定价公式，华尔街的精英们看到了新的无限可能。他们马上着手创造大量新的3A证券。而像穆迪这样的评级机构再也不用苦恼这些证券背后所代表的资产的各种风险，他们只需要考虑这个简单的相关性数据，然后就出来了一个评级，告知人们这些资产的风险到底多高。

因此，几乎任何资产都可以捆绑在一起变成3A证券——公司债券、银行贷款、住房抵押证券等等。这样形成的资产池一般被称为债务抵押证券（CDO），通过将资产池分级，打造出3A级的证券，即使这个证券的组成资产没有一个是3A级的。那么对于资产池中较低级别的证券怎么办？他们也想出了好办法：把多种CDO资产池中低级别的证券再捆绑在一起，组成一个资产池，再次进行分级。这样组成的投资工具叫做CDO2。到此为止，已经没有人真正知道这个产品包含了什么基础资产。但他们并不在乎，一切只需要李祥林的相依函数公式（ ）就可以了。

这些年里，CDS和CDO市场相互依存，共同壮大。数据显示期货公式，2001年年底，在外流通的CDS总额高达9200亿美元。到2007年年底，这一数字飙升至62万亿美元。同样，CDO市场总规模在2000年仅为2750亿美元，到2006年扩大至亿美元。

这些市场发展的基础就是李祥林的公式。如果你问一些市场参与者，他们都会用“极好、简洁、好处理”这一类词来形容这一公式。这一公式几乎是普遍适用，于是，无论是银行打包新的债券，还是交易员、对冲基金对这些债券进行复杂的交易时，大家都会用到这一公式。

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